運(yùn)作仍有懸念 兩大難題考驗(yàn)接盤者

　　“目前，雙方只是達(dá)成了意向，有一個(gè)大方向。”接觸雙方的一位知情人士告訴記者。“上汽集團(tuán)還在做方案比選，相關(guān)數(shù)據(jù)的測(cè)算還沒做，如上汽集團(tuán)注入哪些資產(chǎn)、久事股份剝出資產(chǎn)價(jià)值多少？接下去20天里，雙方都將緊急完成這些工作。如果不合適，也不排除上汽集團(tuán)將重新考慮。”

　　其所言的不合適，更大程度上源于上汽集團(tuán)操作上的難度。如當(dāng)前因說服外資股東而增加的隱性操作成本較高，以及未來注資可能產(chǎn)生的資本運(yùn)作難題等等。

　　隱性成本難題

　　據(jù)了解，上汽集團(tuán)直接經(jīng)營(yíng)管理的零部件合資公司共有60余家，多為上汽集團(tuán)控股或雙方對(duì)等持股。如果上汽集團(tuán)想將中方所持有資產(chǎn)置入未來的上市公司，那么需要合資方的同意，并向商務(wù)部報(bào)批。與此同時(shí)，目前有相當(dāng)多的外資零部件合作伙伴希望增持，這可能引發(fā)“國(guó)有企業(yè)員工身份置換”的成本、談判或補(bǔ)償?shù)某杀镜取?/P>

　　一位外方股東對(duì)記者坦言，如果上汽集團(tuán)和我們談上市的事，我們也會(huì)提出增持股份的要求。而有這一想法的合資方不在少數(shù)。

　　如果滿足合資方的要求，將給上汽集團(tuán)帶來一些操作上的難題。上汽集團(tuán)相關(guān)人士告訴記者，管理上會(huì)有一些麻煩。

　　而另外可能產(chǎn)生的麻煩則是“國(guó)有企業(yè)員工身份置換”。按照相關(guān)規(guī)定：外資持股25%以下的，不享有外資企業(yè)待遇；外資持股25%至50%的企業(yè)，為中外合資企業(yè)，享受外資企業(yè)待遇；外資居于控股地位的，企業(yè)定性為外資企業(yè)。按照上汽集團(tuán)直接經(jīng)營(yíng)管理的零部件企業(yè)的股比結(jié)構(gòu)，其部分員工仍為國(guó)企員工，享受國(guó)企福利如養(yǎng)老金等非社會(huì)化補(bǔ)助。一旦上汽集團(tuán)答應(yīng)外資增持合資零部件公司股權(quán)，且其達(dá)到控股地位，那么，這些國(guó)有企業(yè)員工將面臨難題：要么繼續(xù)留下合資公司，放棄國(guó)有企業(yè)員工身份；要么回到上汽集團(tuán)或其控股子公司，繼續(xù)保持國(guó)有企業(yè)員工身份。

　　但這一說法并未獲得上汽集團(tuán)的認(rèn)可。相關(guān)高層指出，“數(shù)年前，上汽集團(tuán)已經(jīng)完成了旗下公司股份化進(jìn)程，與員工簽訂了勞務(wù)合同，因此不需要處理這一麻煩�！�

　　即使這一麻煩得以解決，和外資股東的談判仍然是相當(dāng)耗費(fèi)精力之事。

　　上汽集團(tuán)現(xiàn)在約60余家合資公司，且多數(shù)外資股東并不重合。短期內(nèi)，要和這么多家外資進(jìn)行談判，以達(dá)成共識(shí)，并非易事。一個(gè)月內(nèi)，即使每天只和兩家外資股東談判，也要耗費(fèi)相當(dāng)人力。且不要說是否能談成。

　　不過，接近上汽集團(tuán)的相關(guān)人士表示，“這一切并沒有想象中那么難應(yīng)付。因?yàn)樵缭?004年，上汽集團(tuán)擬香港上市前，多數(shù)股東方已經(jīng)答應(yīng)。即使外資股東現(xiàn)在不同意，也有其他的補(bǔ)償方式。”

　　至于補(bǔ)償方式和補(bǔ)償金額，記者尚無從獲悉�；蛟S事情并不如想象中那么容易。2004年中國(guó)證券市場(chǎng)和2008年不可同日而語，當(dāng)時(shí)估值遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于目前水平。

　　資本運(yùn)作難題

　　對(duì)接盤者來說，即使大股東出售巴士股份的“凈殼”，亦有兩大不容忽視的難題。即其一，股本偏大，總股本高達(dá)14.7256億股；其二，股權(quán)過于分散，上海久事公司及其全資子公司持有的巴士股份不超過30%。其中，上海久事公司持股22.96%，上海交通投資(集團(tuán))有限公司4.914%。

　　如果上汽集團(tuán)置入相關(guān)零部件資產(chǎn)，不進(jìn)行任何股權(quán)操作，上汽集團(tuán)顯然吃虧了。自己的資產(chǎn)，由兩倍于自己的外人來享用；“在這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，為了保障自己的利益，接盤方通常會(huì)通過吸收合并方式進(jìn)行定向增發(fā)�！卑残抛C券汽車分析師孫木子指出。

　　假設(shè)上汽集團(tuán)擬置入零部件資產(chǎn)評(píng)估價(jià)為110億元，按照相關(guān)規(guī)定：增發(fā)價(jià)基準(zhǔn)日為董事會(huì)決議公告日，發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前二十個(gè)交易日公司股票交易均價(jià)的百分之九十。如果以5月15日收盤時(shí)的20日均價(jià)8.15元為基準(zhǔn)價(jià)，則增發(fā)價(jià)格不低于7.335元。即上汽集團(tuán)注入110億元的資產(chǎn)，換得約15億股巴士股份。至此，巴士股份總股本約擴(kuò)大為29.7億股，上汽集團(tuán)持股超過六成。

　　而正在發(fā)展中的上汽集團(tuán)零部件業(yè)務(wù)，也需要再投資。因此，上汽集團(tuán)接手后，將考慮在合適的時(shí)機(jī)進(jìn)行再融資。這樣另一個(gè)難題接踵而來。

　　興業(yè)證券分析師朱學(xué)東告訴記者，“零部件企業(yè)的盈利能力低于整車企業(yè)。以從事汽車內(nèi)飾的零部件企業(yè)為例，其凈利潤(rùn)率一般在5%左右�！睋�(jù)了解，上汽集團(tuán)旗下資產(chǎn)規(guī)模最大的汽車零部件延鋒偉世通盈利能力也處于同樣情況，其凈資產(chǎn)約為70億至80億元，2007年銷售收入約為140億元。

　　那么，當(dāng)下一次擴(kuò)張股本后，上汽集團(tuán)將如何保證其零部件資產(chǎn)盈利的穩(wěn)定增長(zhǎng)呢？因此，第一批置入哪些資產(chǎn)，未來如何發(fā)展；均成為考驗(yàn)上汽集團(tuán)經(jīng)營(yíng)能力的難題。

　　在采訪中，相當(dāng)多的分析師并不認(rèn)可這項(xiàng)借殼上市。雖然從國(guó)際資本運(yùn)作規(guī)律看：汽車整車資產(chǎn)和零部件資產(chǎn)分拆上市是大勢(shì)所趨。但上汽集團(tuán)零部件資產(chǎn)大可以選擇IPO上市，大可不必借殼上市。前者可以迅速籌集資金，后者需要先注入資產(chǎn)、時(shí)機(jī)成熟時(shí)才能通過再融資來籌資。更何況后者還需要讓渡部分收益給現(xiàn)有非國(guó)有流通股東。

　　對(duì)上汽集團(tuán)來說，零部件借殼上市多少會(huì)帶來某些變相的損失。

　　正因?yàn)檫@樣，記者從知情人士處獲悉，“在測(cè)算出零部件資產(chǎn)資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)收益等大數(shù)后，上汽集團(tuán)需要考慮具體問題，如是否將全部零部件資產(chǎn)放進(jìn)去或者放多少零部件資產(chǎn)�！�

　　融合北京、深圳模式

　　上海公交醞釀改革

　　巴士重組源于上海公交體系全面改革的大背景。上海正在醞釀公交體系的全面改革。今日巴士股份的公告明確指出：公交業(yè)務(wù)將退出上市公司。為此，記者采訪了上海公交體系的相關(guān)企業(yè)，以了解上海公交體系改革的思路和進(jìn)展。

　　最終方案未明朗

　　“這一陣，我們一直忙于公交優(yōu)先調(diào)研會(huì)。各大新區(qū)也是三天兩頭開會(huì)，進(jìn)行相關(guān)討論�！弊蛉�，上海大眾公用事業(yè)（集團(tuán)）一位中層告訴記者，“上海公交改革可能借鑒北京模式、深圳模式，并整合這兩種模式、結(jié)合上海實(shí)際情況，出臺(tái)上海模式。不過目前，最終方案還沒有明朗。我們也還在等待中�！�

　　據(jù)了解，北京模式即為公共財(cái)政接盤公交業(yè)。此前，北京市政府明確提出：用公共支出的方式來購買公共交通服務(wù)，將原來對(duì)公交的補(bǔ)貼改為政府對(duì)公交的公共財(cái)政支出。在這一思路下，北京巴士退出公交行業(yè)，并將專線客運(yùn)分公司、雙層客運(yùn)分公司、新奧客運(yùn)分公司及與城市客運(yùn)業(yè)務(wù)相關(guān)的資產(chǎn)及負(fù)債，交給母公司北京公交集團(tuán)，作價(jià)13.88億元。這項(xiàng)交易涉及110多條公交線路、6000多輛車。

　　與北京完全由政府負(fù)責(zé)公交支出不同，深圳走了“市場(chǎng)化與政府補(bǔ)貼相結(jié)合”的模式。2007年10月，深圳市政府宣布每年支付5億元至10億元的財(cái)政補(bǔ)貼，最終令市區(qū)內(nèi)公交車票價(jià)平均下降25%以上。

　　盡管上海公交全面改革的具體方案還未明朗，但上海公交新模式將顛覆原有的五大集團(tuán)模式，未來將以區(qū)域?yàn)橐罁?jù)進(jìn)行公交體系改革。目前松江、青浦等地是試點(diǎn)，當(dāng)?shù)氐墓�交資產(chǎn)已從五大集團(tuán)轉(zhuǎn)讓至當(dāng)?shù)卣�府下屬企業(yè)名下。以嘉定為例，2007年，大眾公共交通公司將上海嘉定大眾公共交通公司20%股權(quán)轉(zhuǎn)讓至嘉定交運(yùn)公司，由嘉定交運(yùn)公司負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)，同時(shí)政府補(bǔ)貼一部分。嘉定大眾公交公司是嘉定區(qū)縣政府主導(dǎo)的具有區(qū)域經(jīng)營(yíng)特性的區(qū)域骨干公交企業(yè)，占嘉定地區(qū)公交份額的70%。

　　按照規(guī)劃， 2009年上海將基本完成區(qū)域公交的整合重組；實(shí)行城市公共交通兩級(jí)管理的區(qū)縣基本達(dá)到“一區(qū)一骨干”的目標(biāo)。

　　“未來公交線網(wǎng)將重新布局，公交行業(yè)將顛覆五大集團(tuán)管理模式�！�上海大眾公用事業(yè)（集團(tuán)）相關(guān)人士表示，“如果這條公交車主要在南匯區(qū)運(yùn)行，那么就劃歸南匯政府主管。”

　　在具體經(jīng)營(yíng)方面，上海公交行業(yè)將改變此前的經(jīng)營(yíng)思路，從盈利主導(dǎo)性轉(zhuǎn)為“公益性”�！拔覀兠織l公交線路都在做成本綜合評(píng)估�！鄙虾４蟊姽�用事業(yè)（集團(tuán)）相關(guān)人士告訴記者，“依據(jù)公交行業(yè)的成本規(guī)制，政府部門決定每年給予多少政策性補(bǔ)貼。

　　公交回歸公益性

　　從事業(yè)化到市場(chǎng)化，再到正在醞釀的“事業(yè)化”，上海公交體制似乎回到起點(diǎn)。

　　最早公交業(yè)是福利事業(yè)。但在1996年、2001年兩輪改革后，公交企業(yè)慢慢實(shí)現(xiàn)了政企分離；以大眾集團(tuán)為代表的五大集團(tuán)收購了公交資產(chǎn)，并走上了自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧的市場(chǎng)化道路。部分上市公司的資產(chǎn)也包括了公交業(yè)務(wù)，但近幾年來，社會(huì)公益與市場(chǎng)化的矛盾越來越明顯。

　　上海證券交通運(yùn)輸行業(yè)分析師冀麗俊表示，“公交客運(yùn)業(yè)務(wù)具有公益性質(zhì)，因此在交通運(yùn)輸行業(yè)中，公交客運(yùn)業(yè)務(wù)是盈利性最差的一塊業(yè)務(wù)。”正因?yàn)檫@樣，如果僅考慮盈利增長(zhǎng)性，分析師們很少會(huì)推薦巴士股份、強(qiáng)生股份等。

　　但公交業(yè)是城市發(fā)展中至關(guān)重要的一環(huán)。隨著私車擁有量節(jié)節(jié)升高，中國(guó)一些大型城市已經(jīng)出現(xiàn)了交通擁堵，因此，“公交優(yōu)先戰(zhàn)略”已經(jīng)被提到臺(tái)面上。而執(zhí)行這一戰(zhàn)略，需要投入大量資金以更新汽車、添加信息化設(shè)備、增加員工收入等；但按照公交行業(yè)的回報(bào)率，企業(yè)顯然無法承受全部投資。

　　自北京公交基本由政府財(cái)政補(bǔ)貼后，上海和北京公交費(fèi)用巨大懸殊已經(jīng)引起市民關(guān)注。以公交車為例，北京取消空調(diào)與非空調(diào)車的區(qū)別，所有的車1元起價(jià)，且持公交卡的市民4折付費(fèi)（即0.4元）。而上海最便宜的公交車也需要1元，空調(diào)車基本上起步費(fèi)為2元錢。

　　按照上海市的新思路，政府將為公交系統(tǒng)的公益性承擔(dān)部分成本。